XREX|从USDC脱钩看稳定币产业发展

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XREX|从USDC脱钩看稳定币产业发展

(本文由 XREX 摘录自稳定币议题直播讨论,本文由 XREX 共同创办人黄耀文撰写)

全球前几大的稳定币发行商,如:发行 USDT 的 Tether、发行 USDC 的 Circle、发行 DAI 的 MakerDAO 等,都因为这次美国 Silvergate、SVB、Signature 等多家银行清算、倒闭,承受巨大的压力,特别是 USDC 一度脱钩,这些都告诉我们,稳定币如果要长远发展并广泛应用,还有一些面向是我们必须关注,也需要优化和进步的。

我认为基本上可分为四点来讨论:

  1. 和银行一样的特殊倒闭清算机制
  2. 保险机制进驻
  3. 更高品质的储备
  4. 最后贷款人制度(Lender of Last Resort)

和银行一样的特殊倒闭清算机制

我们看到传统金融历经数百年的演进,银行属于「特殊金融单位」,其倒闭清算的过程有缜密与精细的设计,能够加速让存款人能够在最短时间内,获得清偿。这与一般公司的倒闭清偿流程非常不一样,是为了快速清偿存款用户,同时尽可能减缓市场疑虑和恐慌的扩散速度,而高度优化过的机制。

目前几乎所有稳定币发行商的清算倒闭机制,都是一般商业机构的普通机制,存款户和一般债权人一样排队,前面还有清算费用、员工薪资、股东等等优先获得清偿,如果银行也是这样的机制,那么谁愿意把钱放在银行呢?这是为什么会反过来设计银行的特殊破产清算程序,稳定币发行商也需要这样的机制。

保险机制进驻

这次我们看到了,美联邦商业银行背后有 FDIC 保险机制,同时还有其他保险业者的选择,是一个多层次的结构性金融生态系。

但是,区块链金融目前并没有这样的生态系,各稳定币发行商,目前也尚未看到被承保,因为会计稽核、监管机制还有保险业者都尚未完善。此次 Circle 短暂有约 7%(33 亿美元)储备卡在 SVB(矽谷银行),虽然只有几天时间,仍造成市场恐慌,出现全球第二大稳定币面临脱钩危机的险境。

如果稳定币发行商有保险机制,一家或多家保险公司立刻注资(类似信用违约交换CDS),补足此 7%,则能快速稳定市场信心,避免挤兑。当然,在极端情况之下,很可能会没有人敢出借资金,但是有一定的机制还是相对可以增强稳定性。

更高品质的储备

相较于这次倒闭的美国多家银行,稳定币发行商在资产配置显然是更加保守。Circle 与 Tether 的储备,有约 75% 以上是短期美债,MakerDAO 也不断增加其短期美债的比例。

为何不是 100% 都是短期美债?一方面,短期美债的流动性操作成本相对较高,另一方面,发行商拥有多家可对用户提供服务的商用银行帐户,并跟银行维持好关系,可以大幅增进用户在法币与稳定币转换之间的体验与方便性。

所以 Circle 和 Tether 目前都维持约 25% 到 30% 是商用银行存款。

然而:这次美国多家银行的清算风波让我们看到,商用银行面对突如其来的市场恐慌与挤兑,能力本来就不强,在金融风暴下容易因流动性问题而造成资不抵债,被迫暂停营业甚至进入倒闭清算程序。

正因为商用银行有以上风险,我们必须正视:稳定币发行商在商业银行中的存款,属于广义货币,并非高品质的储备。存款不等于现金,而更像是借款给银行,临时要把所有借给银行的钱都收回来,小额还好,大额是有一定困难的。

那么,有什么储备,能一方面具有商用银行存款的方便性与速度,一方面又比商用银行存款更安全?

那可以是:更「贴近」基础货币的储备,像是系统重要性金融机构(少数最重要的银行)的存款、联准会存款或央行数位货币(CBDC)等。

Circle、MakerDAO 和 Frax 等稳定币发行商,一直高声疾呼希望能和美国联邦银行一样,直接取得在联准会的帐户,但由于他们目前都没有联邦银行执照,也没有取得 FDIC 承保资格,故目前成功取得的机会并不高。

如果往后几年稳定币发行商仍无法取得联准会帐户,或许央行数位货币(CBDC),可为他们创造一个新的高品质、高流动性的「后门」,因为这些部位若持有 CBDC,就会更贴近基础货币,一方面是比商用银行存款更高品质的储备,另一方面又有高流动性。

最后贷款人制度(Lender of Last Resort)

这次从 Silvergate 开始连环引爆的银行清算风波,美国联准会与财政部快速介入,一方面破例保住所有存款人的存款,另一方面也开放特殊短期贷款,纾解所有银行的流动性问题,立刻有效抑制了挤兑的发生。

而目前稳定币发行商,由于监管机制尚未健全也仍未百分之百将其纳入,故缺乏此种最后贷款人制度。预测未来较可行的短期路线,是扩大FDIC的适用范围,保护新型金融的公司,也就是 Circle 等稳定币发行商;另一个路线相对需要更多时间与协商,就是稳定币发行商先取得银行牌照,再根据现有框架,加入 FDIC。

换句话说,以现有风向来看,金融监管单位并不支持区块链金融的相关活动,目前诉求在联准会拿到一个存款帐户非常困难,在这样的情势下,也更难说服美国的立法与监管单位扩大保护稳定币发行商。这和一个窘迫的情境也有关,那就是区块链金融目前在整体的金融体系中,还不够大、不够重要,必须对这个社会或是对金融市场具有撼动力与影响力,才有机会拿到最后贷款人的救助机制。

支付宝就是以此路径,触及中国人民银行的资产负债表,而拿到备付金存款帐户。我们相信这会是未来三到五年,区块链金融必须证明的关键要务。

若是取得最后贷款人的救助机制,短期内看来机会不高,或许想办法成为政府型货币基金的大客户,设立一个稳定币业者专用的基金,是目前比较务实的路径。

在昨天我、Winston Hsiao 以及 Ethan Yang 的直播中,有许多参与的人问我们,如何看待稳定币未来的发展。我认为稳定币是非常重要的支付工具,无论是上市柜公司、中小型企业的应收帐款与跨境支付,还是一般人的国际汇款,都会带来更高的效率与更好的服务。

(本文感谢指导:Nathan Yu 余哲安、An-Tsu Chen、Ethan Yang、@Jason J. Lai、Winston Hsiao、@Matt Huang、尤芷薇)

所以 Circle 和 Tether 目前都维持约 25% 到 30% 是商用银行存款。

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