LD Macro 周报（2023 年 6 月 19 日）：市场情绪改善，全球再平衡正在进行

概括

l AI引领的反弹正在逐渐演变为更加稳定的乐观情绪。市场广度正在改善，更多个股参与上涨。同时，稳定的通胀数据和投资者积极的投资组合再平衡将在短期内继续支撑股市。

l 上周加密货币市场在联邦公开市场委员会大幅上调利率端点50bp后暴跌，但周五后情绪好转，收复了大部分失地。整体与股市相关性进一步下降。本周，美联储官员的多次讲话，包括鲍威尔的证词，将使市场能够更准确地对加息 50 个基点进行定价。

市场表现

受益于美联储暂停加息的决定以及数据显示美国消费者信心和支出增加，上周标普500指数连续第五周上涨。这标志着自 2021 年秋季美联储尚未开始加息以来最长的单周上涨。以科技股为主的纳斯达克综合指数连续第八周上涨，创下 2019 年初以来最长的单周涨幅。

上周美股多数板块上涨。表现最差的板块是医疗服务，下跌2.85%。表现最好的仍然是耐用品板块，上涨 5.28%。科技行业重获动力：

上周利率市场，1-3月超短期收益率小幅回落，2年期收益率上升（主要受FOMC上调年末利率预期50bp影响）。与此同时，30年期和10年期国债收益率基本持平：

其他市场，日股、港股、中概股、铜、原油上涨，美元指数、黄金下跌。在联邦公开市场委员会(FOMC)鹰派暂停后，加密货币暂时暴跌，但周五后大部分收复失地：

加密货币与股市的60天滚动相关性持续下降，触及2021年7月以来的最低水平：

资本流动、头寸和市场情绪

来自 EPFR 的国际资本流动

根据EPFR数据，截至6月14日当周，全球资金流向可概括如下： 美股，尤其是科技股，出现大量资金流入。中国和日本股市也出现资金流入，而欧洲股市

经历了资金外流。与此同时，货币市场基金面临资金流出，债券则出现资金流入：

l 股票和固定收益基金均出现净流入，全球股票基金净流入220亿美元，高于之前的80亿美元。

l 这一净流入主要是由于对美国股票的需求，特别是美国科技行业基金的大量流入。然而，西欧股票基金继续出现资金流出，而日本股票基金的流入有所增加。

l 新兴市场方面，中国内地股票型基金净流入，韩国股票型基金流出加深。在行业层面，科技基金的资金流入仍然很高，特别是与其他周期性行业基金（例如能源）相比。

l 值得注意的是，货币市场基金资产减少380亿美元，八周来首次出现净流出。

德意志银行综合头寸数据

根据德意志银行总结，上周美股仓位配置进一步增加，进入增持区域（z Score 0.38，处于历史第64个百分点），创下2022年1月以来的最高水平。鉴于数据滞后和市场乐观情绪过去两周的情绪高涨，当前的实际持仓量可能还会更高。全权委托投资者和机构投资者的头寸均有所增加，其中全权委托投资者的头寸在过去两周内领先。

从下图可以看出，所谓的系统性投资者（具有系统性投资策略的基金，主要是机构投资者）早在今年3月就开始增持，但过去两周都是由全权委托投资者推动（主观投资者，容易受情绪影响，可以理解为代表散户持仓）。机构先加仓，然后采取酌情策略的类似情况可以追溯到 2019 年，从年中到 2020 年初 COVID-19 出现，这两种情况都产生了共鸣。

可见，从去年到今年5月底，全权投资者持续保持低配置。随着加息、流动性回撤、经济动能放缓，市场新的悲观情绪不断涌现。然而，随着时间的推移，股市不但没有出现抛售，反而稳步反弹。然后，上周，全权委托投资者终于从配置不足转向了过度配置。与此同时，市场最终摆脱了大型科技股的束缚，经历了广泛的上涨。上周，他们进一步加仓，达到2022年4月以来的最高水平。

与历史数据相比，目前全权投资者的仓位水平处于第54个百分点，处于中性水平。机构排名较高，位于第 74 个百分位数，略高。综合持仓指数位于第 64 个百分位数，表明中性水平略高。这表明目前的状况并不极端，还有进一步增长的空间。

今年的仓位变化与2019年有相似之处。2019年伊始，随着波动性从极高水平回落，机构投资者率先增加风险敞口，推动市场上涨。然而，全权委托投资者利用这次反弹来减少风险敞口，转向减持股票。就像今天一样，当时有很多担忧，比如贸易战、收益率曲线倒挂、美国和中国的疲软数据以及资本集中在大型科技公司。

到 2019 年 10 月上旬，尽管机构增加了对增持区域的风险敞口，但全权委托投资者仍显着减持。不过，随着股市持续企稳，全权委托投资者开始大幅增持，甚至在经济增长指标未见反弹前转为增持。这带动了2019年最后一个季度的强劲反弹，一直持续到2020年疫情爆发。

美国商品期货交易委员会期货数据

上周，美股期货净多头进一步增加至去年底以来的最高水平。

其中，代表大蓝筹股的标普500指数净多头头寸增幅最为显着。代表科技股的纳斯达克100指数小幅下跌，代表小盘股的罗素2000指数则转为净空头：

投资者情绪指标

AAII 投资者情绪指标继续转正，看跌参与者比例略有下降，看涨比例略有上升，达到 2021 年 11 月以来的最高水平：

CNN的Fear & Greed Index刷新了今年2月创下的历史新高，自6月6日以来一直保持极度贪婪水平（75以上为极度贪婪）：

高盛持仓情绪指标明显上升，目前进入过度增持水平：

美国银行的牛熊指标上周小幅上涨，保持在积极但不极端的范围内：

高盛的 Prime Book 数据

对冲基金年初大量投资大型科技股，但到了6月份，他们增加了空头头寸，净流入开始停滞。 MAGMA——微软 (MSFT)、苹果 (AAPL)、谷歌 (GOOG)、Meta (META)、亚马逊 (AMZN)——现在约占 Prime 账簿上美国个股净敞口的 15.2%，尽管略低于前一周的16.7%，2020年3月的峰值约为18%。 MAGMA在高盛PB统计中的地位也开始下降。

此外，防御类股（包括消费品、医疗保健和公用事业）上周遭到大量抛售，医疗保健股在过去九周内首次出现净抛售：

防御性股票通常在经济低迷时期表现强劲，因为无论经济形势如何，人们都需要这些行业提供的产品和服务。从该部门撤出资金可能表明当前整体宏观经济背景转向乐观前景。

我们的评论

小盘股和价值股（现金流预估合理，估值倍数不高的股票）的反弹终于开始呈现龙头态势。是继续换仓还是坚守科技股是近期的焦点问题。

近期的行情反弹可能是由于此前大量空头头寸开始交出平仓，推动行情上涨。不过，这并不意味着市场正在进入新的周期，科技股的龙头地位短期内不太可能结束（或至少在通胀再次加速之前），主要是因为美国经济增长并不强劲。

尽管美国经济衰退的风险正在下降，但美国当前和短期的经济增长率仅在0%-3%的适度水平之间。美国要实现3%以上的增长，需要技术创新的推动。在此期间，价值股和小盘股可能很难真正吸引资金大量配置。此外，通胀下降也有利于科技股。在低通胀时期，通常与科技股相关的股票表现更好。另外，尽管科技股估值不断扩大，但考虑到人工智能、机器人等题材带来的高增长，目前估值并不夸张，基金很难在其他题材上找到令人兴奋的投资热点。

当然，前提是经济持续温和增长，不发生系统性危机。如果信贷危机重新出现或通胀再次加速，价值股或防御性股票可能会跑赢大盘。

在加密市场，MakerDao 将 Dai 存款 (DSR) 利率上调至 3.49%，这已经高于美国免税货币市场基金的收益率（约 3.2%），尽管低于普遍的 4.2%约 5.1% 的征税货币市场基金收益率。

这是一个非常聪明的举动。此前，部分区块链项目想将美联储补贴的无风险收益带入区块链，需要建立私募基金结构，对投资者有严格的KYC要求，最低买入门槛为10万美元。而Maker采用拿用户的USDC进行链下融资的方式，所赚取的利息通过DSR补贴给DAI持有者，间接形成了一种类似于货币市场基金的产品。最重要的是，没有 KYC，也没有最低买入门槛。这解决了加密行业如何获得现实世界无风险收益的问题，理论上可以改变现有的行业格局。

另外，有人可能会担心，这算不算是币圈的“加息”，会不会影响市场的流动性？我们认为这是一种过度关注。由于 DAI 是超额抵押和杠杆化的产物，并非市场上使用的主要稳定币，因此 DAI 回归 DSR 抵押品对市场流动性的影响有限。一些闲置的 USDC 或 USDT 可以兑换为 DAI 进行融资，这对于 MakerDao 项目来说是一个显着的优势。

展望下周

本周，美联储主席鲍威尔将现身国会，出席半年度货币政策报告听证会。届时，国会议员可能会就美联储为何认为仍需加息50个基点以应对通胀，以及进一步加息导致失业率上升的风险等问题向鲍威尔提出质疑。

随着美联储6月政策会议的结束，多位官员将发表例行讲话，包括美联储理事沃勒和鲍曼、纽约联储主席威廉姆斯、圣路易斯联储主席布拉德。值得关注美联储内部最新政策立场表态。

周一：美国6月假期（股票、债券、期货全部休市），市场流动性预计较差

周二：澳大利亚储备银行会议纪要、匈牙利国家银行公告、德国 5 月 PPI、美国 5 月建筑许可

周三：加拿大央行会议纪要、英国5月消费者物价指数、鲍威尔众议院听证会

周四：英格兰银行公告、瑞士央行公告、挪威央行公告、土耳其央行公告、墨西哥央行公告、印度尼西亚央行公告、鲍威尔参议院听证会

周五：日本 5 月 CPI、英国 5 月零售销售、欧元区/英国/美国 6 月制造业 PMI。

LD Capital是活跃于一级和二级市场的领先加密货币基金，旗下子基金包括专属生态基金、FoF、对冲基金和Meta Fund。

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